股票风险识别的三个层次

栏目:图书 来源:讯息在线 时间:2019-08-23

【思齐投资】基于深度价值研究的逆向投资 适当分散下的集中持仓


思齐投资重要合作伙伴——北京江亿资本管理有限公司是一家以证券投资为主营业务的专业化资本管理公司,注册资本1000万元。且于2017年10月成为江苏昆祥集团(注册资本30亿)成员企业。公司核心团队成员均来自北大、中财等知名高校,并在证券公司、公募基金、私募基金有着十多年的投资研究经验。公司秉承价值成长投资的理念,专注于投资价格合理、安全、优质、成长性好的公司,追求长期、稳定的年复合收益率。

公司愿景:致力于成为一家值得信赖的有影响力的资本管理公司。

经中国基金业协会批准,江亿资本获得阳光私募牌照(登记编号:P1068352) 


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文章来源:雪球


如果我们定位把握好公司的逆向投资机会。从逆向的角度来说,既包括敢于买入市场不看好的股票,也要勇于卖出或者远离蕴含巨大风险的“万人迷”公司。

股价总是提前反映公司的基本面,从风险识别的角度来说,越是市场一致看好、表现突出的股票,哪怕是优质龙头公司,也往往可能隐藏风险。如何识别这类风险?往往可以从以下三个层次考虑:

市场估值层面

不少投资大师告诫我们,用合理的价格买入伟大公司就可以,不用过分追求估值便宜。确实,股价上涨后估值贵不一定是卖出的理由,但是好公司往往容易犯的错误就是以过高的价格买入。买入价格过高从波动角度来讲就是风险。不过过分关注估值确实意义不是很大,因为绝大部分市场环境下估值往往不具可研究性,一般只能通过历史比较、行业内个股比较、海内外市场比较去大致判断。但是当处在横向历史估值极端区域时却不尽然,往往可以模糊地做出选择。我们永远无法持股预测什么时候估值泡沫会到来,但是当泡沫到来时如果还在持股的话,却是可以通过经验去感知的。虽然有无数投资心灵鸡汤告诉我们不要试图去预测市场,但此时往往不是意识不到泡沫,而是贪婪地想去享受更大的泡沫。从投资体系的闭环来讲,在一个股票市场估值历史极端高点区域充分考虑风险,此时即使预测失误,也只是少赚钱而已,对自身的伤害其实并不大,通常我们都有更多的选择。

企业盈利层面

如果说市场估值也就在处于历史极端区域还有一定的可研究性的话,那么在企业盈利层面投资者往往倾注了大量的研究精力去识别风险。一般情况下,当一个公司处在经营周期高位时,盈利持续超出市场预期,股价表现良好。此时有经验的投资者一般通过以下几个角度去识别风险:(1)需求或价格周期角度。即判断公司产品需求或者价格见顶,盈利已经很难再超出投资者预期,股价已经充分反映甚至透支了公司的良好盈利前景。这类判断要求投资者对于企业及其所处的行业具备很强的研究分析能力,且投资者做出判断往往依据的是公开获取的行业数据以及自身的过往经验。比如依据经验,每一轮原油价格持续上涨之后,化工股的盈利能力通常很强劲,股价往往有很好的表现,如果对应化工品的价格处在历史高位,通常我们不必判断产品价格走势,就可以卖出这类企业的股票了。(2)财务报表角度。有时企业盈利能力超出市场预期,但是经营层面已经是强弩之末,此时往往可以通过财务角度做出大致的预测。在A股,屡见不鲜的例子是不少“万人迷”公司,利润表呈现的业绩持续超出预期,净利润增速很高,但是仔细分析资产负债表和现金流量表可以发现,应收账款已经呈现恶化的端倪,而经营性现金流金额已经持续表明经营即将恶化。市场一般更注重利润表,但是利润表是“结果”,而资产负债表和现金流量表才是“原因”。

公司经营层面

以市场估值和企业盈利为线索去识别风险,是大多数市场参与者的做法。其好处是投资者只需依靠经验的逐步积累就可以部分地解决问题,但是弊端也很明显,那就是只能稍微领先甚至滞后于企业的财务报表,从而无法大幅领先市场的认知,有时甚至失效。原因是市场估值、产品销量和价格数据,以及财务报表,市场参与者都是几乎同时获得这些信息,对财务报表的解读投资者也会快速学习并掌握。此时如果投资者要大幅领先市场,就必须进一步提升自己的认知能力,从上述信息进一步穿透到公司经营层面,在公司财务数据表现“正常”的时候就识别潜在的问题与风险。

所谓“穿透到企业经营层面去识别风险”,主要是判断企业的经营策略是否得当,尤其是是否着眼于长期经营,而不是追求短期利益甚至走捷径。很多时候,企业经营的策略即使有问题,但是因为市场环境的原因,短期来看,企业经营也可能顺风顺水甚至欣欣向荣。我们以一家港股上市的企业为例来说明这一点,该企业是一家休闲卤制品行业的知名品牌,上市前后业绩快速增长,考虑到是知名品牌,上市后备受市场追捧,并且期初财报业绩也表现良好。

我们经过全行业对比研究,发现该企业经营层面有2个问题值得警惕:(1)同类休闲卤味食品本质上是同质化产品,但是该品牌定价明显高出同业甚至比业内市占率第一的品牌也明显高出一大截,定价合理性存疑,主观认为自身品牌力强于竞争对手(其实其市占率离第一名有较大差距);(2)公司业绩高速增长,主要是公司采取在交通枢纽以及人流密集的商业中心布点,这类门店同店收入高且放量快,但是弊端也很明显,那就是好的人流密集点毕竟很少,并且会丧失大量的常规消费场景,公司有点在注重短期增长而取巧。反观其竞争对手,稳扎稳打,密集布局,增长虽然不快,但是契合了该类产品主要的消费场景及便利性。上市后起初公司业绩正常,资产负债表和现金流量表也无异常,但随着时间的推移,公司很快业绩就“变脸”。对于这类股票,如果不从企业经营角度去理解,是很难领先市场做出判断的。

从这个角度来讲,随着经验的积累和学习的深入,投资者应逐步从“股票分析师”努力升级为“商业分析师”,这样才能真正从“购买股票”转变为“购买股权”。

实际上,当我们真正穿透到从企业经营角度去理解公司,就能将上述三个维度打通,就可以理解是企业经营策略导致了企业资产负债表和现金流量表的变化,进而决定了企业利润表未来一段时间会如何呈现,同时我们也会理解有些公司表观估值很便宜,但是实际上很贵,而另外一些公司表观估值很贵,但是实际上却很便宜。最终,我们站在更本质的角度去理解股票的风险,从而敢于逆向做出投资决策。

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